大類資產追蹤:風險資產初現反攻苗頭,繼續緊扣穩增長主线

2022年开年,全球權益資產受海外流動性收緊和地緣政治因素影響共振下跌,商品市場偏強運行。進入2月,全球主要股指逐步收復失地,風險資產初現反攻苗頭。後續來看,建議大類資產配置緊扣“穩增長”這一核心主线,推薦“超配股票+適度配置債券+標配商品”,其中股票關注新老基建產業鏈和銀行等“穩增長”與低估值共振板塊;債券市場在“寬貨幣環境延續+寬信用結構偏弱”下仍有交易機會;商品市場內需驅動強於外需驅動,可關注銅、鋁、鋼鐵等金屬品。

大類資產回顧:全球商品延續強勢,國內藍籌行情啓動。开年以來,商品和港股兩大資產收益最高,而美股、美債的收益表現則相對較差。2022年2月前兩周,全球風險資產收復部分失地,俄烏危機成爲短期風險偏好的主要擾動,這也加劇了風險資產的波動性。就國內而言:大盤藍籌行情已經啓動,成長賽道修復尚需時日;春節後10年期國債收益率有所上行,國內債券市場漲跌互現;商品市場繼續偏強運行,能化品、金屬品和農產品等大宗商品指數均在最近三個月實現了正收益。

“穩增長”是當前大類資產配置的核心主线。(1)股票:緊扣“穩增長”主线。“穩增長”主线表現爲“基建先行,地產後至”,隨着各項政策形成合力並改善基本面預期,相關主线有望迎來季度級別行情。建議繼續布局優質藍籌,  具體板塊方面,一是重點關注政策先手發力、“適度超前”的新老基建板塊,包括水泥、建築、新型電力系統、數字基建、電站運營等基建產業鏈;二是“穩增長”和估值低位共振板塊,例如銀行;(2)債券:短期利空出盡後,債券或仍具交易機會。一方面,站在當前時點,寬信用的兌現或仍有曲折。在穩增長初期,基建的逆周期發力仍需低利率的融資環境,貨幣政策仍處寬松通道。另一方面,當前匯率維穩運行,爲我國貨幣政策贏得更多的寬貨幣窗口期。(3)大宗商品:內需驅動強於外需驅動。“穩增長”主线下銅、鋁、鋼鐵等金屬品有望因內需驅動而迎來交易機會。

大類資產配置策略:站在大類資產配置維度,我們推薦“超配股票+適度配置債券+標配商品”的配置組合。以“萬得全A指數滾動市盈率的倒數÷10年期國債收益率 ”作爲衡量股債性價比的指標,當前該指標整體呈現上行趨勢,表明股票資產相較於債券資產的配置性價比逐步提升。在“寬貨幣環境延續+寬信用結構偏弱”的組合下,債券市場短期調整後或仍具交易機會,同時商品市場的交易邏輯轉向“穩增長”下主要受內需驅動的品種,因此我們推薦短期內  “超配股票+適度配置債券+標配商品”的配置組合。

正文

2022年开年,全球權益資產受海外流動性收緊和地緣政治因素影響共振下跌,商品市場偏強運行。進入2月,全球主要股指逐步收復失地,風險資產初現反攻苗頭。後續來看,建議大類資產配置緊扣“穩增長”這一核心主线,推薦“超配股票+適度配置債券+標配商品”,其中股票關注新老基建產業鏈和銀行等“穩增長”與低估值共振板塊;債券市場在“寬貨幣環境延續+寬信用結構偏弱”下仍有交易機會;商品市場內需驅動強於外需驅動,可關注銅、鋁、鋼鐵等金屬品。


大類資產回顧:全球商品延續強勢,國內藍籌行情啓動


全球風險資產收復部分失地,俄烏危機成爲短期風險偏好的主要擾動。從大類資產角度來看,开年商品和港股兩大資產收益最高,而美股、美債的收益表現則相對較差。2022年2月前兩周:全球大部分股指均錄得正收益,其中恆指表現較好,同期標普500指數雖跌0.3%,但較1月相比跌勢有所企穩;債券市場方面,美國通脹數據再次大超預期,1月CPI同比和PPI同比分別攀升至7.5%和9.7%。在3月加息幾乎成爲定局的背景下,10年期美債收益率站上2.0%。國內債市方面,隨着1月金融數據的發布和寬信用預期升溫,利率有所上行並在2.8%附近震蕩;全球商品市場整體延續1月以來的強勢,俄烏危機對於原油等能源產品擾動仍在,農產品也因天氣炒作而表現較好。短期內,俄烏危機仍然是左右全球市場風險偏好的重要因素,相關消息牽動着全球市場的神經,這也加劇了風險資產的波動性。

國內大盤藍籌行情已經啓動,成長賽道修復尚需時日。觀察國內主要股指,春節後以上證指數爲代表的大盤藍籌行情已經展开,2月7日-2月11日,上證指數和上證50指數分別錄得3.02%和2.91%正收益。相比之下,同期以創業板爲代表的成長賽道股仍在調整。從行業維度來看,“穩增長”主題下的建築、建材、鋼鐵等漲勢良好,而電新、電子等賽道板塊依舊錄得負收益,修復或尚需時日。

春節後10年期國債收益率有所上行,國內債券市場漲跌互現。整體來看,今年1月OMO+MLF 降息落地,且降息幅度 10bp 超出預期,此次降息落地後國內債市开啓了連續一周的上漲行情。春節之後,隨着1月金融數據的發布和寬信用預期升溫,10年期國債收益率快速上行至降息前的位置,主要利率債和信用債品種收益率漲跌互現。

國內商品市場繼續偏強運行。除南華貴金屬指數在2022年1月錄得負收益外,能化品、金屬品和農產品等大宗商品指數均在最近三個月實現了正收益。進入2月,包括原油、鋁、豆粕等在內的大宗商品在外盤的帶動以及基本面的供需缺口支撐下延續強勁表現,而監管層面近期持續發聲,同時加強監管舉措則爲鐵礦石和動力煤市場降溫。


“穩增長”是當前大類資產配置的核心主线


股票:緊扣“穩增長”主线

“穩增長”主线表現爲“基建先行,地產後至”,隨着各項政策形成合力並改善基本面預期,相關主线有望迎來季度級別行情。1月新增社融中政府相關融資佔比較高,顯示政府逆周期政策力度有所加大,同時也顯示了房地產、工業企業等經濟內生需求的乏力。通過觀察政府債券和城投債的發行速度,可以判斷財政部門的政策發力情況。1月城投債淨融資規模與社融口徑下的政府債券融資規模之和佔新增社融規模的比例接近15%,高於2021年1月。如果再考慮新增貸款中與基建相關的貸款,與政府活動相關的融資規模佔比則更高。隨着元宵節後返工和項目开工高峯的到來,基建作爲逆周期的抓手有望先行發力。

房地產“因城施策”有序推進,地產銷售有望在一季度末見底。地產周期的下行已經超過半年,政策底已經出現,央行放寬個人按揭貸款和房地產开發貸的審批,不少城市也开始從需求端入手“因城施策”,2022年30個大中城市1月份的商品房成交面積雖無法與去年同期媲美,但基本上達到了2019年同期的水平,商品房銷售开始磨底。後續來看,按揭貸款利率的下行,居民預期的改善,地產銷售有望在一季度末見底後趨於穩定。

緊扣“穩增長”主线,繼續布局優質藍籌。去年年底的經濟工作會議之後,中央以及各部委積極部署,項目審批加速,專項債前置發行,預計基建將成爲上半年穩增長政策的核心抓手。春節後,以上證指數爲代表的大盤藍籌的上行表明相關行情已經啓動。具體板塊方面,一是重點關注政策先手發力、“適度超前”的新老基建板塊,包括水泥、建築、新型電力系統、數字基建、電站運營等基建產業鏈;二是“穩增長”和估值低位共振板塊,例如銀行。

債券:短期利空出盡後,債券或仍具交易機會

站在當前時點,寬信用的兌現或仍有曲折。在穩增長初期,基建的逆周期發力仍需低利率的融資環境,貨幣政策仍處寬松通道。盡管1月的信貸總量超預期,但結構問題仍然不容忽視。尤其是新增中長期貸款佔比不高、政府相關融資規模佔比高、社融-M2增速仍在下行,顯示寬信用的基礎仍不牢固。貨幣政策方面,當前仍是穩增長初期,基建發力需要低利率融資環境的支持。四季度貨幣政策執行報告中強調引導企業貸款利率下行,表明當前的貸款利率水平還有進一步下行的空間,貨幣政策仍然處於寬松通道之中。

貨幣政策堅持“以我爲主”,不必過度擔憂美聯儲收緊的溢出效應,當前匯率維持穩定運行,爲我國貨幣政策贏得更多的寬貨幣窗口期。中美貨幣政策的分化導致2月中美利差中樞收斂至79bp,盡管理論上利差的快速收斂或引發潛在的資本外流,但中國境內“低通脹+寬政策+合理權益估值”的市場環境使得人民幣資產對於外資而言仍具吸引力。據中國外匯交易中心披露,2022年1月境外機構投資者淨买入我國債券資產1413億元,這是自2021年1月以來再度單月增持超千億。此外,隨着當前俄烏危機階段性緩和,市場風險偏好有所擡升,疊加節後強勁的客盤結匯需求仍在延續,人民幣匯率短期內或保持韌性,這爲我國承受海外貨幣政策收緊壓力、維持寬松貨幣環境提供支撐。

綜上來看,短期利空出盡後債券市場或仍存在交易機會。1月金融數據的結構性問題表明穩增長基礎仍不牢靠,“基建先行”需要低利率融資環境的保駕護航;在人民幣短期偏強運行的背景下,海外貨幣政策緊縮的溢出效應或無法立刻顯現,國內貨幣政策有望維持寬松。當前10年國債到期收益率已經回到了降息之前的位置,在“寬貨幣環境延續+寬信用結構偏弱”的組合下,短期利空出盡後可能存在交易機會。

大宗商品:內需驅動強於外需驅動

大宗商品市場中內需驅動型品種或強於外需驅動型品種。“穩增長”主线下,國內基建和地產投資發力,經濟逐步改善或將帶動工業金屬品需求回升,此前因中國經濟增速下行而導致需求疲弱、價格走跌的銅、鋁、鋼鐵等金屬品有望因內需驅動而迎來交易機會。此前俄烏的緊張局勢爲原油等能源品價格帶來上行動力,但近期隨着俄烏危機有所緩和,能源品價格漲勢有所放緩,然而原油持續的供需缺口或支撐其價格繼續偏強震蕩。長期來看,今年海外需求整體處於尋頂回落過程,同時海外經濟體或將加快緊縮步伐以應對通脹,因此外需驅動型品種或將面臨價格走弱。


大類資產配置策略


站在大類資產配置維度,我們推薦“超配股票+適度配置債券+標配商品”的配置組合。我們曾在《債市啓明系列20210902-如何看待目前的股債性價比》一文中構建了“股債性價比指標1”,其具體計算公式爲“ ”。當前,該指標整體呈現上行趨勢,表明股票資產相較於債券資產的配置性價比逐步提升。在“寬貨幣環境延續+寬信用結構偏弱”的組合下,債券市場短期調整後或仍具交易機會,同時商品市場的交易邏輯轉向“穩增長”下主要受內需驅動的品種,因此我們推薦短期內 “超配股票+適度配置債券+標配商品”的配置組合。

風險因素

地緣政治超預期變化降低市場風險偏好;國內經濟復蘇進度不及預期;海內外宏觀流動性超預期收緊。



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